Quito. 22.10.93. Mientras el sector de la construcción espera
con ansiedad la iniciación activa del mecanismo de la Unidad
de Valor Constante (UVC), la banca ha demostrado cierta
parsimonia para la implantación de este mecanismo.
Desde que se creó la UVC, han existido criterios contrapuestos
sobre la viabilidad y beneficio de este mecanismo.
No se pueden desconocer las bondades estipuladas en las bases
conceptuales que fundamentan su creación, las cuales se
refieren a la necesidad de estimular el ahorro interno en la
economía y propiciar el financiamiento de proyectos de largo
plazo, particularmente del sector de la construcción, además
de iniciar un proceso de reactivación económica impulsado por
un exitoso funcionamiento de la UVC.
Sin embargo, es incuestionable que existen limitaciones para
su implantación, las cuales deben ser solventadas para
garantizar el éxito del mecanismo.
Para poder identificar los pros y contras del mecanismo, es
importante separar el impacto e implicaciones que la UVC tiene
sobre el ahorrista, el prestamista, el intermediario
financiero, y el entorno macroeconómico en general.
CONCIENTIZAR AL AHORRISTA
Como se puede observar en el gráfico adjunto, las tasas de
interés pasivas se han mantenido casi en todos los años de la
década del ochenta y lo que va del 90, en niveles negativos.
Por esta razón, es incuestionable que la vigencia de la UVC,
al reconocer "X" puntos porcentuales sobre la inflación,
garantizaría al ahorrista la "no" erosión de sus recursos, y
por ende podría estimular el crecimiento del ahorro.
Sin embargo, para que se logre presentar el mencionado
incremento en el ahorro, se amerita un cambio en el
comportamiento del ahorrista a que tradicionalmente coloca sus
recursos en el corto plazo. Este cambio de comportamiento es
fundamental debido a que el marco legal que rige la UVC
permite captar ahorro en UVC solo en plazos superiores a 365
días. Así, la dificultad de captar ahorros a los plazos
mencionados, es uno de los limitantes que existen actualmente
para impulsar el mecanismo.
Por lo tanto, para que efectivamente se logre estimular el
ahorro en UVC, se requiere educar al ahorrista sobre las
bondades del mecanismo, y requiere que el sistema financiero
reconozca un premio adicional por el plazo de colocación de
los recursos del ahorrista.
LA TAREA DE LAS INTERMEDIARAS FINANCIERAS
El intermediario financiero debe compaginar la problemática
presentada por el ahorrista y por el inversionista.
El primer problema se presenta porque el mecanismo UVC se está
instaurando en el marco de un programa de estabilización, lo
cual genera un comportamiento de ahorristas y prestamistas con
una marcada adversión al riesgo de tasas de interés pero en
forma asimétrica. Es decir, mientras el prestatario tiene
temor a acceder a un crédito UVC por el impacto que se pudiera
presentar en sus dividendos al dispararse la inflación, el
ahorrista tiene temor a que si la inflación desciende
sustancialmente, su retorno sea menor al que podría acceder
bajo mecanismos de ahorro de corto plazo.
En tanto y en cuanto el proceso de desinflación se vaya
consolidando, parecería que la colocación de recursos en UVC
sería más fácil que su captación. Esta situación permite
vislumbrar un problema de desacoplamiento entre captaciones en
UVC y colocaciones en UVC, que es agudizada por el límite
impuesto para financiar colocaciones UVC en no menos del 85%
de captaciones bajo el mismo mecanismo, y por la imposibilidad
de captar ahorro en UVC a corto plazo.
El segundo problema radica en el riesgo de plazos en que
incurre el intermediario financiero. Es decir, las
colocaciones en UVC deberán ser a largo plazo y en términos
promedios van a superar al plazo de captaciones en UVC.
Mientras para el prestatario es lógico recibir un préstamo a
10 años, difícilmente se puede captar a un ahorrista recursos
a 10 años.
Un tercer problema radica en que el margen de intermediación
de la banca podría verse sustancialmente reducido. Resulta
irracional que el sistema financiero acceda masivamente al
mecanismo UVC si tiene alternativas de financiamiento
(inclusive de largo plazo) que bajo el mecanismo de
flexibilidad de tasas de interés le permite acceder a una
mayor rentabilidad. La solución a esta disyuntiva se podría
dar con la aplicación de márgenes entre captación y colocación
equivalentes a los existentes en otras operaciones y que
recojan los recargos de premios por el plazo y los riesgos de
tasas de interés.
Bajo estas premisas, resulta lógico pensar que las tasas
activas en UVC deberían superar a las tasas activas en
operaciones de crédito normal.
Sin embargo, a pesar de este incremento en tasas activas, el
costo financiero para el prestatario podría ser similar al
obtenido en un financiamiento tradicional si tenemos en cuenta
el análisis de tasa interna de retorno realizado
anteriormente.
Vale la pena anotar que no existen razones financieras para
pensar que el mecanismo UVC tienda a reducir el margen
financiero, ya que la reducción de este depende del entorno
macroeconómico en general y del desarrollo de la eficiencia
del sistema bancario en particular.
Impacto Macroeconómico
Desde el punto de vista macroeconómico, el mecanismo UVC
podría no ser un apoyo para coadyuvar con la segunda y más
difícil etapa del programa de estabilización, es decir reducir
la inflación por debajo del 20%.
Adicionalmente, las características del programa de
estabilización (remonetización e incremento en la demanda de
dinero) conducen a que el nivel en que se sitúe temporalmente
la tasa de interés para operaciones activas y pasivas
tradicionales, no tenga relación con la inflación, lo cual
temporalmente dificulta el desarrollo del mecanismo.
El éxito del mecanismo de UVC está sustentado en que el
ahorrista, el prestamista, y el intermediario financiero
encuentren beneficioso y atractivo incursionar en el
mecanismo.
Quizás, el intermediario financiero tenga la mayor
responsabilidad inicial ya que en su proceso de intermediación
están en juego los intereses de los tres agentes económicos.
Sin embargo, la flexibilización del marco legal y una
inyección inicial de recursos a través de operaciones de
mercado abierto en UVC por parte del Banco Central podrían ser
fundamentales para impulsar el mecanismo.
¿CONVIENE ENDEUDARSE EN UVC?
La principal crítica a la UVC, que desde un inicio se
estipuló, es que, ante una eventual disparada de la inflación,
el salario quedaría corto para atender los requerimientos de
pago de los dividendos.
Para dar respuesta a este interrogante se realizó un análisis
comparativo de la participación de los dividendos UVC sobre el
salario nominal (UVC/SALARIO NOMINAL). Asumiéndose que la
Unidad fue creada en 1981.
En el caso que una persona hubiese percibido desde 1981 el
salario básico, habría experimentado serios problemas de pago
ya que mientras en el primer año la proporción de pago del
dividendo UVC con respecto al salario básico era bajo, para el
último año superaba su salario mensual.
Un empleado no calificado sería el ejemplo representativo del
este caso, es decir que durante todo el período analizado
percibe el salario básico.
En cambio, el empleado calificado, generalmente presenta
progresos en su productividad y por ende en su salario. Con el
fin de evaluar este impacto, se procesó como ejemplo la
información de una empresa privada, referente a la evolución
del salario nominal promedio desde 1981 de sus empleados
calificados. Se puede observar en la tabla de amortización
adjunta, que la participación de la UVC en términos de su
salario nominal ha decrecido levemente.
El punto fundamental que se pretende resaltar es que si bien
el salario real se ha erosionado (y pudiera seguir
erosionándose), lo cual le imprime un serio riesgo al
endeudamiento en UVC, no es menos cierto que durante la vida
productiva de un empleado, este tiende a ser más productivo
con la experiencia y capacitación que adquiere y por ende
tiende a acceder a mayores niveles salariales. Esto, no se
puede desconocer el momento de analizar el real riesgo de
obtener endeudamiento en UVC.
A la vez, uno de los temas más importantes que recoge el
concepto de UVC es que este mecanismo posibilita la
adquisición de viviendas o la iniciación de proyectos de
inversión que sin la presencia de este mecanismo, no podrían
hacerse, por la diferencia en la capacidad de pago del
prestamista al iniciar y finalizar su proyecto.
En un préstamo normal (amortización gradual), los valores que
el prestatario tiene que cancelar al banco en los primeros
meses es sustancialmente alto, y en muchos casos casi
representa el valor total recibido en préstamo. Esto se debe a
que implícitamente el sistema normal de amortización de
pasivos, recoge en la tasa nominal de interés fijada por los
bancos, un spread real y la diferencia sería la amortización
del capital.
Préstamo en tiempos de inflación
Como se conoce, dependen de los cambios de la inflación los
costos financieros que efectivamente tienen que pagar los
prestamistas (tasa interna de retorno) de un crédito UVC y un
crédito normal a 12 años. El ejercicio permite realizar un
análisis comparativo ya que se asume que el préstamo en UVC
carga el 8% de "spread" (margen sobre la inflación) y que en
el crédito normal, la tasa nominal cobrada es de 8% sobre la
inflación.
Las conclusiones que se obtienen demuestran que el costo
efectivo para el prestatario (ingreso para el prestamista), es
decir, la tasa interna de retorno, es inferior para el caso de
UVC, y se va ampliando conforme se incrementa la inflación.
Las causas de esta situación se pueden percibir intuitivamente
debido a que los elevados pagos de dividendos que hay que
realizar en los primeros meses en un crédito de amortización
gradual y que superan considerablemente a los pagos que hay
que realizar con UVC, ejercen un mayor peso sobre el costo
financiero que los elevados pagos que se los tienen que
realizar al final del período.
Esta situación demuestra que para el prestatario el mecanismo
UVC es inclusive beneficioso en términos financieros. Esta
situación se aprecia en el gráfico comparativo de las tasas
internas de retorno.
Finalmente, se debe anotar que el tema central de la
preocupación que podría tener una persona que adquiera su
préstamo en UVC es la incapacidad de pago. Sin embargo se debe
tener en cuenta que la tasa a la que crecen los precios de los
bienes raíces ha sido superior a la tasa a la que crece el
índice de precios al consumidor. Esta aseveracion se demuestra
al analizar la evolución de los precios de venta del metro
cuadrado de construcción desde 1981 versus la inflación . Por
lo tanto, en última instancia, si una persona que obtuvo un
préstamo para adquirir una vivienda no logra realizar los
pagos, podría vender su vivienda para cancelar la deuda.
TABLA DE AMORTIZACION
PAGO DE DIVIDENDOS
Período Dividendo UVC Dividendo normal
1 332.922 1.081.798
2 341.353 1.081.798
5 367.979 1.081.798
10 416.959 1.081.798
25 606.751 1.081.798
50 1.113.808 1.081.798
60 3.952.567 1.081.798
100 3.959.105 1.081.798
120 6.528.599 1.081.798
140 11.898.371 1.081.798
(2A)
con ansiedad la iniciación activa del mecanismo de la Unidad
de Valor Constante (UVC), la banca ha demostrado cierta
parsimonia para la implantación de este mecanismo.
Desde que se creó la UVC, han existido criterios contrapuestos
sobre la viabilidad y beneficio de este mecanismo.
No se pueden desconocer las bondades estipuladas en las bases
conceptuales que fundamentan su creación, las cuales se
refieren a la necesidad de estimular el ahorro interno en la
economía y propiciar el financiamiento de proyectos de largo
plazo, particularmente del sector de la construcción, además
de iniciar un proceso de reactivación económica impulsado por
un exitoso funcionamiento de la UVC.
Sin embargo, es incuestionable que existen limitaciones para
su implantación, las cuales deben ser solventadas para
garantizar el éxito del mecanismo.
Para poder identificar los pros y contras del mecanismo, es
importante separar el impacto e implicaciones que la UVC tiene
sobre el ahorrista, el prestamista, el intermediario
financiero, y el entorno macroeconómico en general.
CONCIENTIZAR AL AHORRISTA
Como se puede observar en el gráfico adjunto, las tasas de
interés pasivas se han mantenido casi en todos los años de la
década del ochenta y lo que va del 90, en niveles negativos.
Por esta razón, es incuestionable que la vigencia de la UVC,
al reconocer "X" puntos porcentuales sobre la inflación,
garantizaría al ahorrista la "no" erosión de sus recursos, y
por ende podría estimular el crecimiento del ahorro.
Sin embargo, para que se logre presentar el mencionado
incremento en el ahorro, se amerita un cambio en el
comportamiento del ahorrista a que tradicionalmente coloca sus
recursos en el corto plazo. Este cambio de comportamiento es
fundamental debido a que el marco legal que rige la UVC
permite captar ahorro en UVC solo en plazos superiores a 365
días. Así, la dificultad de captar ahorros a los plazos
mencionados, es uno de los limitantes que existen actualmente
para impulsar el mecanismo.
Por lo tanto, para que efectivamente se logre estimular el
ahorro en UVC, se requiere educar al ahorrista sobre las
bondades del mecanismo, y requiere que el sistema financiero
reconozca un premio adicional por el plazo de colocación de
los recursos del ahorrista.
LA TAREA DE LAS INTERMEDIARAS FINANCIERAS
El intermediario financiero debe compaginar la problemática
presentada por el ahorrista y por el inversionista.
El primer problema se presenta porque el mecanismo UVC se está
instaurando en el marco de un programa de estabilización, lo
cual genera un comportamiento de ahorristas y prestamistas con
una marcada adversión al riesgo de tasas de interés pero en
forma asimétrica. Es decir, mientras el prestatario tiene
temor a acceder a un crédito UVC por el impacto que se pudiera
presentar en sus dividendos al dispararse la inflación, el
ahorrista tiene temor a que si la inflación desciende
sustancialmente, su retorno sea menor al que podría acceder
bajo mecanismos de ahorro de corto plazo.
En tanto y en cuanto el proceso de desinflación se vaya
consolidando, parecería que la colocación de recursos en UVC
sería más fácil que su captación. Esta situación permite
vislumbrar un problema de desacoplamiento entre captaciones en
UVC y colocaciones en UVC, que es agudizada por el límite
impuesto para financiar colocaciones UVC en no menos del 85%
de captaciones bajo el mismo mecanismo, y por la imposibilidad
de captar ahorro en UVC a corto plazo.
El segundo problema radica en el riesgo de plazos en que
incurre el intermediario financiero. Es decir, las
colocaciones en UVC deberán ser a largo plazo y en términos
promedios van a superar al plazo de captaciones en UVC.
Mientras para el prestatario es lógico recibir un préstamo a
10 años, difícilmente se puede captar a un ahorrista recursos
a 10 años.
Un tercer problema radica en que el margen de intermediación
de la banca podría verse sustancialmente reducido. Resulta
irracional que el sistema financiero acceda masivamente al
mecanismo UVC si tiene alternativas de financiamiento
(inclusive de largo plazo) que bajo el mecanismo de
flexibilidad de tasas de interés le permite acceder a una
mayor rentabilidad. La solución a esta disyuntiva se podría
dar con la aplicación de márgenes entre captación y colocación
equivalentes a los existentes en otras operaciones y que
recojan los recargos de premios por el plazo y los riesgos de
tasas de interés.
Bajo estas premisas, resulta lógico pensar que las tasas
activas en UVC deberían superar a las tasas activas en
operaciones de crédito normal.
Sin embargo, a pesar de este incremento en tasas activas, el
costo financiero para el prestatario podría ser similar al
obtenido en un financiamiento tradicional si tenemos en cuenta
el análisis de tasa interna de retorno realizado
anteriormente.
Vale la pena anotar que no existen razones financieras para
pensar que el mecanismo UVC tienda a reducir el margen
financiero, ya que la reducción de este depende del entorno
macroeconómico en general y del desarrollo de la eficiencia
del sistema bancario en particular.
Impacto Macroeconómico
Desde el punto de vista macroeconómico, el mecanismo UVC
podría no ser un apoyo para coadyuvar con la segunda y más
difícil etapa del programa de estabilización, es decir reducir
la inflación por debajo del 20%.
Adicionalmente, las características del programa de
estabilización (remonetización e incremento en la demanda de
dinero) conducen a que el nivel en que se sitúe temporalmente
la tasa de interés para operaciones activas y pasivas
tradicionales, no tenga relación con la inflación, lo cual
temporalmente dificulta el desarrollo del mecanismo.
El éxito del mecanismo de UVC está sustentado en que el
ahorrista, el prestamista, y el intermediario financiero
encuentren beneficioso y atractivo incursionar en el
mecanismo.
Quizás, el intermediario financiero tenga la mayor
responsabilidad inicial ya que en su proceso de intermediación
están en juego los intereses de los tres agentes económicos.
Sin embargo, la flexibilización del marco legal y una
inyección inicial de recursos a través de operaciones de
mercado abierto en UVC por parte del Banco Central podrían ser
fundamentales para impulsar el mecanismo.
¿CONVIENE ENDEUDARSE EN UVC?
La principal crítica a la UVC, que desde un inicio se
estipuló, es que, ante una eventual disparada de la inflación,
el salario quedaría corto para atender los requerimientos de
pago de los dividendos.
Para dar respuesta a este interrogante se realizó un análisis
comparativo de la participación de los dividendos UVC sobre el
salario nominal (UVC/SALARIO NOMINAL). Asumiéndose que la
Unidad fue creada en 1981.
En el caso que una persona hubiese percibido desde 1981 el
salario básico, habría experimentado serios problemas de pago
ya que mientras en el primer año la proporción de pago del
dividendo UVC con respecto al salario básico era bajo, para el
último año superaba su salario mensual.
Un empleado no calificado sería el ejemplo representativo del
este caso, es decir que durante todo el período analizado
percibe el salario básico.
En cambio, el empleado calificado, generalmente presenta
progresos en su productividad y por ende en su salario. Con el
fin de evaluar este impacto, se procesó como ejemplo la
información de una empresa privada, referente a la evolución
del salario nominal promedio desde 1981 de sus empleados
calificados. Se puede observar en la tabla de amortización
adjunta, que la participación de la UVC en términos de su
salario nominal ha decrecido levemente.
El punto fundamental que se pretende resaltar es que si bien
el salario real se ha erosionado (y pudiera seguir
erosionándose), lo cual le imprime un serio riesgo al
endeudamiento en UVC, no es menos cierto que durante la vida
productiva de un empleado, este tiende a ser más productivo
con la experiencia y capacitación que adquiere y por ende
tiende a acceder a mayores niveles salariales. Esto, no se
puede desconocer el momento de analizar el real riesgo de
obtener endeudamiento en UVC.
A la vez, uno de los temas más importantes que recoge el
concepto de UVC es que este mecanismo posibilita la
adquisición de viviendas o la iniciación de proyectos de
inversión que sin la presencia de este mecanismo, no podrían
hacerse, por la diferencia en la capacidad de pago del
prestamista al iniciar y finalizar su proyecto.
En un préstamo normal (amortización gradual), los valores que
el prestatario tiene que cancelar al banco en los primeros
meses es sustancialmente alto, y en muchos casos casi
representa el valor total recibido en préstamo. Esto se debe a
que implícitamente el sistema normal de amortización de
pasivos, recoge en la tasa nominal de interés fijada por los
bancos, un spread real y la diferencia sería la amortización
del capital.
Préstamo en tiempos de inflación
Como se conoce, dependen de los cambios de la inflación los
costos financieros que efectivamente tienen que pagar los
prestamistas (tasa interna de retorno) de un crédito UVC y un
crédito normal a 12 años. El ejercicio permite realizar un
análisis comparativo ya que se asume que el préstamo en UVC
carga el 8% de "spread" (margen sobre la inflación) y que en
el crédito normal, la tasa nominal cobrada es de 8% sobre la
inflación.
Las conclusiones que se obtienen demuestran que el costo
efectivo para el prestatario (ingreso para el prestamista), es
decir, la tasa interna de retorno, es inferior para el caso de
UVC, y se va ampliando conforme se incrementa la inflación.
Las causas de esta situación se pueden percibir intuitivamente
debido a que los elevados pagos de dividendos que hay que
realizar en los primeros meses en un crédito de amortización
gradual y que superan considerablemente a los pagos que hay
que realizar con UVC, ejercen un mayor peso sobre el costo
financiero que los elevados pagos que se los tienen que
realizar al final del período.
Esta situación demuestra que para el prestatario el mecanismo
UVC es inclusive beneficioso en términos financieros. Esta
situación se aprecia en el gráfico comparativo de las tasas
internas de retorno.
Finalmente, se debe anotar que el tema central de la
preocupación que podría tener una persona que adquiera su
préstamo en UVC es la incapacidad de pago. Sin embargo se debe
tener en cuenta que la tasa a la que crecen los precios de los
bienes raíces ha sido superior a la tasa a la que crece el
índice de precios al consumidor. Esta aseveracion se demuestra
al analizar la evolución de los precios de venta del metro
cuadrado de construcción desde 1981 versus la inflación . Por
lo tanto, en última instancia, si una persona que obtuvo un
préstamo para adquirir una vivienda no logra realizar los
pagos, podría vender su vivienda para cancelar la deuda.
TABLA DE AMORTIZACION
PAGO DE DIVIDENDOS
Período Dividendo UVC Dividendo normal
1 332.922 1.081.798
2 341.353 1.081.798
5 367.979 1.081.798
10 416.959 1.081.798
25 606.751 1.081.798
50 1.113.808 1.081.798
60 3.952.567 1.081.798
100 3.959.105 1.081.798
120 6.528.599 1.081.798
140 11.898.371 1.081.798
(2A)
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